1月金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：社融號(hào)角吹響 股債怎么看？

事項(xiàng)

2022 年1 月，新增社融6.17 萬(wàn)億(前值2.37 萬(wàn)億)，新增人民幣貸款3.98 萬(wàn)億(前值1.13 萬(wàn)億)，社融存量同比增長(zhǎng)10.5%(前值10.3%)，M2 同比增長(zhǎng)9.8%(前值9.0%)，M1 同比-1.9%，剔除春節(jié)錯(cuò)時(shí)因素影響后M1 同比2%(前值3%)。

主要觀點(diǎn)

社融修復(fù)的力量主要來(lái)自于政策發(fā)力的推動(dòng)——穩(wěn)增長(zhǎng)號(hào)角已經(jīng)吹響我們將社融內(nèi)部科目進(jìn)行簡(jiǎn)單分類：第一類，與政策推動(dòng)較為相關(guān)的科目：

票據(jù)融資(與銀行間市場(chǎng)利率相關(guān))，政府債券(與發(fā)債節(jié)奏相關(guān))，企業(yè)債券(與銀行間市場(chǎng)利率相關(guān))和企業(yè)短期貸款(與貸款投放額度和貨幣政策直達(dá)工具相關(guān))，第二類，與實(shí)體自主融資意愿相關(guān)的科目：企業(yè)中長(zhǎng)期貸款，居民貸款等。結(jié)合1 月社融數(shù)據(jù)觀察發(fā)現(xiàn)，雖然當(dāng)前與自主融資意愿相關(guān)的社融科目同比仍在下滑，但是政策發(fā)力對(duì)社融增速的拉動(dòng)已經(jīng)較為顯著。穩(wěn)增長(zhǎng)的號(hào)角已經(jīng)吹響。

社融數(shù)據(jù)對(duì)經(jīng)濟(jì)的映射——開年基建投資發(fā)力或較為明顯1 月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比多增600 億，短暫結(jié)束了過(guò)去連續(xù)5 個(gè)月的同比少增2000 億左右的窘境。但另一方面，居民中長(zhǎng)期貸款同比少增2024 億，這一數(shù)值是僅次于2021 年7 月同比少增2093 億的歷史次低值。

當(dāng)前仍處經(jīng)濟(jì)下行周期，信貸需求大概率來(lái)自逆周期投資需求?？紤]到居民中長(zhǎng)期貸款的大幅縮量或反映了當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)投融資需求羸弱。排除法下，我們推測(cè)1 月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款的修復(fù)或主要來(lái)自基建投資的拉動(dòng)。

貨幣政策的判斷——社融發(fā)力并未終止，貨幣寬松尚未終結(jié)，降息依然可期我們預(yù)計(jì)2022 年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)為5.5%左右，對(duì)應(yīng)8%的名義GDP 增速。疫情以來(lái)，每多增1 單位名義 GDP 大概需要約4.2 單位的新增社融。5.5%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)對(duì)應(yīng)社融或至少需要38 萬(wàn)億。按照2019 年和2021 年1 月社融占全年比例推算，6.17 萬(wàn)億社融增量對(duì)應(yīng)全年社融約為34 到37 萬(wàn)億，距離5.5%增速需求的38 萬(wàn)億的社融增量仍有差距。特別值得注意的是，社融僅代表經(jīng)濟(jì)的內(nèi)需增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)全貌還需要考慮外需的影響?？紤]到今年出口大概率下行等因素，或許每單位新增GDP 所需的社融不止4.2 單位。

資產(chǎn)配置的看法——社融質(zhì)量不修復(fù)，債牛熊切換的最大利空信號(hào)就未出現(xiàn)對(duì)于債而言，十年期國(guó)債牛市轉(zhuǎn)熊的信號(hào)的出現(xiàn)通常對(duì)應(yīng)著順周期融資(企業(yè)中長(zhǎng)期貸款，居民非房貸，股票融資，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票等科目)同比修復(fù)的開始，而并非是社融整體同比的修復(fù)。1 月順周期融資加總同比較去年12 月下滑約0.4 個(gè)百分點(diǎn)，疊加當(dāng)下匯率仍有能力護(hù)航貨幣政策獨(dú)立性的判斷。短期債市仍處于輕易不下車的階段。

對(duì)于股票投資者而言，社融超預(yù)期對(duì)于權(quán)益而言即為利好，不過(guò)考慮到當(dāng)前社融質(zhì)量仍然較差，因此短期股票市場(chǎng)在風(fēng)格把握上或仍處于焦灼當(dāng)中。隨著穩(wěn)增長(zhǎng)號(hào)角的逐步吹響。未來(lái)權(quán)益市場(chǎng)的天平或逐步向穩(wěn)增長(zhǎng)領(lǐng)域傾斜。

M1 數(shù)據(jù)的觀測(cè)——剔除春節(jié)因素影響，M1 同比仍然較低即便剔除春節(jié)錯(cuò)位因素影響的情境下，M1 的同比仍然明顯較低。特別是是當(dāng)前貨幣明顯寬松，政策大幅發(fā)力的背景下，M1 同比走低或邊際反映出實(shí)體企業(yè)仍然較為悲觀，這一信號(hào)與社融所反映的信息也較為一致。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

貨幣政策超預(yù)期，穩(wěn)增長(zhǎng)手段超預(yù)期。

（文章來(lái)源：華創(chuàng)證券）

標(biāo)簽： 金融 數(shù)據(jù) 點(diǎn)評(píng) 號(hào)角 股債 同比增長(zhǎng) M1 同比 新增人民幣